信息来源:Paradigm

作为加密货币的长期投资者，我们想就最近的市场事件提供一些额外的探讨，以下是我们最近与投资者分享的内容摘录。

2022年的特点是宏观经济的不确定性和全球资产抛售，这对科技、加密货币和其他市场都产生了影响。比特币和以太坊分别下跌了49%和58%，其他加密货币资产受到的影响更为严重。抛售暴露了整个加密货币生态系统不健康的杠杆，引发了困境和破产的产业链。加密货币的头条新闻和情绪已经明显转为负面，虽然让人想起2018年和2015年的熊市，但这些事件现在正在一个更大的舞台上与加密货币一起上演。尽管市场受到冲击，但我们对加密货币作为一种技术和资产类别的长期信念仍然强劲。进入加密货币的人才质量从未如此强大。同时，“游客”投资者阶层已经离开了。我们相信，未来12-24个月将是建立和投资加密货币的一个非常富有成效的时期。

发生了什么？

对加密去杠杆化的完整描述需要事后诸葛亮的分析，随着2020-2021年的热情高涨，公司和基金感到有恃无恐，追逐收益成为加密机构的核心目标，显性和隐性的杠杆得以积累。全球大跌的外在冲击是一次现实的检验。虽然这些事件明显是负面的，但我们乐观地认为，从长远来看，学到的教训将转化为一个更健康的加密货币生态系统。

Terra, LUNA, UST

第一张倒下的多米诺骨牌是Terra区块链。简而言之，Terra因其原生区块链资产LUNA（类似于以太坊的ETH）和建立在其上的与美元挂钩的稳定币UST而闻名。UST的挂钩是通过对LUNA的双向赎回过程来维持的：当UST下降到1美元以下时，你可以 “燃烧 “1美元的UST来 “铸造 “1美元的LUNA，反之，当UST增长到1美元以上时，你可以 “燃烧 “价值1美元的LUNA来 “铸造 “1美元的UST。从理论上讲，这个过程将使UST保持在1美元附近……只要对系统的信心保持强劲。

就像之前的许多算法稳定币一样，如果对UST和LUNA的价值失去信心，UST的设计就会受到潜在负面螺旋的影响，这将导致每个人都跑向出口。事实上，算法稳定币设计的问题是如此之多，也许最有趣的问题不是 “为什么UST会崩溃？”而是 “UST在崩溃之前资金如何积累这么多？” 这是一个我们在LUNA/UST的陨落过程中的主要问题。

虽然很难准确地指出根本原因，但一个有魅力的创始人（在Doo Kwon），许多有声望的投资者支持者（包括现在已经破产的3AC），一个美好的「泡沫」）协议提供20%的UST收益率）以及许多其他因素的结合，助长了散户和机构对LUNA资产20%UST收益的狂热投机。LUNA价值的上升导致了对UST稳定性的更大信心，而更多的UST存款导致了对LUNA的更大信心，在前期实现了一个正向循环。

这种正反馈回路在上升过程中是非常强大的，但在下降过程中，负反馈回路更加强大。目前，LUNA已经从4月份的每个LUNA超过100美元下降到今天的不到0.01美元。UST稳定币打破了1美元的挂钩，现在价值接近0美元。超过180亿美元的UST存款和400亿美元的LUNA市值已经消失了。随着LUNA和UST的崩溃，主流货币价格的抛售可能会加速，市场上接连引发了其他暴雷事件。

3AC和加密货币贷款人

三箭资本（3AC）在2012年开始是一个传统的外汇套利基金，然后通过套利和定向策略扩展到加密货币。3AC的创始人（Su Zhu和Kyle Davies）用他们自己的资本，在10年的时间里将<100万美元的起始资产增长到几十亿美元以上–从任何角度来看，都是一个令人难以置信的壮举。然而，正是这种在不重视风险的情况下取得的业绩记录，可以说为3AC的消亡铺平了道路。

进入2022年，3AC膨胀的过度自信与加密货币借贷生态系统危险地结合在一起，后者倾向于提供不健康的高杠杆，以增加贷款额度，寻求更高的收益。令人难以置信的是，一个加密货币贷款人Voyager Digital似乎已经向3AC提供了多达3.5亿美元的美元和15250个btc（截至3月30日，总价值超过10亿美元），完全没有抵押品。如此大的一笔贷款，却没有任何抵押品，这显然表明了错误的判断，但也暗示了贷款人之间对资产增长的激烈竞争，以及他们在与3AC这样的大型知名基金合作时感到相对舒适。

但并非所有贷款人都如此轻率，Celsius和Genesis的贷款是部分抵押，而BlockFi的贷款是过度抵押。然而，总的来说，3AC能够积累数十亿的债务，这些资产与加密货币资产价格的持续增长有很大的关系。一旦市场流动性丧失，随着LUNA/UST崩溃，接下来发生的事情是不可避免的。3AC从几十亿的净资产摇身一变成为超过10亿美元的净债务，然后倒闭了。

虽然3AC造成了最大的损失，但加密货币贷款机构也犯了各种其他错误。一些人用客户的资产从事危险的交易策略（例如， “收益率耕作 “DeFi协议）。其他人将资本锁定在看似低风险的套利交易中（例如押注GBTC和BTC的价格），长期的资金投资期限与客户存款的短期性质不匹配。对于幸存下来的加密货币贷款机构来说，风险管理会被提上日程。

吸取的教训

加密货币生态系统正在基于新的技术和经济基础，重新构建货币、金融系统和互联网应用，一个雄心勃勃的过程必然是混乱的。每一次失败都是一个学习的机会，我们乐观地认为，加密货币生态系统将变得更理性，更有弹性。

这不是加密货币的第一次危机（也不会是最后一次）。2014年，MtGox是最大的比特币交易所，处理全球70%以上的交易量，一次黑客攻击导致所有流通中的BTC损失超过7%。2016年，一个名为 “DAO “的智能合约应用程序被黑客攻击时，保管着所有ETH供应的近15%。在当时，这两个事件似乎都是存在的。恐惧是普遍的，资产价格也随之上涨。然而，根据我们的经验，这类事件最终并没有阻止加密货币进步的根本动力：致力于建设未来的开发者和企业家。

这些危机也催化了积极的变化，MtGox的衰落为Coinbase等更安全和运行良好的交易所让路，并推动了Uniswap等去中心化交易所的发展。DAO黑客事件让人们更加关注智能合约的安全性。LUNA/UST的崩溃会让人们更广泛地了解围绕算法稳定币的风险，而3AC和加密货币贷款机构的破产会让人们更好地管理风险。

与中心化金融（CeFi）的贷款人和基金相比，去中心化金融（DeFi）协议的表现相对较强。DeFi贷款人，如MakerDAO、Compound和Aave，它们都能够通过预先编程的机制，在达到保证金限额时清算抵押品，持续保持偿付能力。这些系统是基于透明的区块链系统，任何人都可以检查代码，几乎没有机会去叠加不健康的高杠杆。DeFi要想与现有的金融系统相匹配，还有很长的路要走，但它的一些基本优势已经开始显现。

在我们的日常工作中，我们的乐观态度没有因为最近的事件而改变。我们每天都会遇到一个有才华的大学生或一个经验丰富的技术主管，考虑用未来5-10年的时间在加密货币领域建立自己的职业生涯，密码基础设施和开发人员的工具正在成熟。新的DeFi协议的机会是潜力巨大的，（特别是在这次CeFi机构崩溃后）。我们看到许多新兴的绿芽在消费领域，如游戏、数字艺术和社交网络，基本上没有受到公共资产价格和持续去杠杆化的影响。

展望未来，我们将继续关注加密货币的数十年机会。我们的团队和我们支持的企业家发现，在一个安静的环境中，团队更容易专注于实质的产品内容，游客已经离开，项目估值开始合理化。强大的公司发现更容易雇用优秀的人才。总的来说，我们乐观地认为，未来12-24个月将是建立和投资加密货币的一个非常富有成效的时期。